Braze, Inc. Class A

赛富时

AI算力基础设施以及AI大模型相关主题已成为全球科技行业的决定性投资主题，占据了该行业大量资金关注点，同时在过去几年帮助全球股票市场实现强劲的盈利增长态势。与此同时，建设进程如火如荼的AI数据中心以及在庞大数据中心基础上频繁更新迭代的前沿AI技术也正在全方位改变自互联网时代开启以来多轮牛市的主导势力——软件行业。

随着费城半导体指数一度单日大跌7.9%，且一个月内多次出现超过5%的剧烈波动，凸显出与半导体相关联的AI算力产业链已进入高波动、杠杆与看涨仓位极度拥挤、高预期兑现压力阶段，这种市场结构一定程度上有利于受益于AI应用超级大浪潮且与算力链同样身披“AI光环”的软件股大反攻行情。

毋庸置疑的是，在全球软件行业中，Anthropic等AI应用领军者们自今年以来所主导的AI智能体崛起浪潮引发了投资者浓厚担忧情绪，即随着AI智能体引领的这种“AI代理式智能工作流”开始高效率接管曾经极度需要专用应用程序或者SaaS软件体系完成的任务，一些传统以来按席位费模式扩张业绩的软件即服务(SaaS)产品线可能会变得不那么有价值，甚至变得不再必要。这些担忧催生了华尔街分析师们自今年以来多次提到的所谓“SaaS末日论”。

在6月中旬，全球知名IT服务与IT服务外包公司埃森哲公司(ACN.US)最新公布的业绩数据显示，2026财年第四季度营收展望逊于华尔街分析师平均预期，并且这家全球最顶级技术咨询公司报告第三季度订单额意外下降2%，指向IT咨询与外包以及整个SaaS软件行业市场在AI应用领军者Anthropic主导的“AI颠覆一切”超级风暴之下持续面临基本面不确定性。业绩公布后，埃森哲股价单日暴跌18%。

不仅美股，全球股票市场的IT服务、外包以及广义上的SaaS软件板块在Anthropic引爆的“AI颠覆一切”恐慌中自2月以来持续重挫，尽管美股软件板块回购规模激增，但投资者并不买账，因为市场真正担心的是长期基本面与商业模式会不会被AI彻底重塑。随着一批批聚焦代理式工作流的革新式AI智能体重磅推出，其可能颠覆一个又一个传统行业，并在更广泛经济中压制定价能力。自今年以来，“AI超级大浪潮可能压缩企业盈利、扰动就业并带来通缩冲击”的担忧迅速外溢到软件、私募信贷、地产服务和保险等多个传统经济板块。

不过在华尔街金融巨头高盛看来，那些处在客户体验、营销自动化、客户数据平台和AI智能体交汇处，能够把企业客户数据、实时行为、营销触达、客服交互和购买转化串成闭环的AI应用软件公司们，即聚焦于“AI智能体+专有数据+工作流闭环”的软件行业参与者们，正在接近一个“强劲上行反攻窗口”。在高盛等华尔街分析师们看来，“AI消灭软件”的悲观市场叙事过度线性化，那些能把AI全方位嵌入企业收入流程、降本增效并掌握数据上下文的软件平台有望迎来市场重估。

企业们对于提高效率和降低运营成本的迫切需求，在近期可谓极大力度推进AI应用软件两大核心类别——生成式AI应用与AI智能体的广泛应用。其中，自主执行各种繁琐与复杂任务的AI智能体(即AI代理，AI Agent)极有可能是未来十多年的AI应用终极大趋势，AI智能体的出现，意味着人工智能开始从信息辅助工具演变为高度智能化的生产力工具，这也是为何Anthropic估值能够突破1万亿美元进而超越OpenAI。MarketsandMarkets最新研究显示，到2030年AI智能体市场规模有望高达530亿美元，意味着从2025年开启的年复合增速(CAGR)高达46%。

软件股具备的反攻条件似乎愈发成熟，但反攻主线会高度分化。 受益者不是那些依赖传统席位收费、流程浅、数据壁垒弱、容易被AI智能体替代的SaaS旧势力，而是掌握客户数据、交易数据、营销触点、客服上下文、行业工作流和AI代理落地场景的平台型软件。AI半导体交易主题的愈发杠杆化与仓位拥挤与消费电子涨价压力，会促使资金从“只买算力稀缺”转向“寻找AI商业化现金流”;Klaviyo、Braze这类公司若能证明AI产品提升留存率、转化率、客单价和运营利润率，就可能成为今年暴跌后的软件反攻样本。但这不是低风险普涨行情，市场会继续惩罚增速放缓、AI护城河模糊、单位经济模型恶化的明星软件公司。

AI牛市叙事从“买铲人”转向“用铲人”? 半导体仓位愈发杠杆化且波动剧烈，AI应用软件股或迎强劲反攻

值得注意的是，自6月份以来，随着与AI算力基础设施建设密切相关联的AI GPU/AI ASIC、CPU、存储、光互连等热门半导体股票已成为全球最拥挤多头交易且波动率愈发剧烈之际，来自高盛的资深分析师Gabriela Borges看到了关于软件股看涨交易复苏的重要潜在逻辑。这位华尔街分析师认为，随着AI重塑全球软件行业并创造新的机遇最前沿AI技术的产品增长机遇，一些软件公司有望大幅受益。具体而言，这位分析师认为，客户体验类型的细分软件市场提供了具有吸引力的近期至中期投资机遇。

与此同时，TrendForce预计2026年二季度传统DRAM合约价环比上涨58%–63%、NAND Flash合约价环比上涨70%–75%，并指出DRAM产能继续向服务器应用转移、NAND产能更多分配给企业级SSD;苹果上调MacBook和iPad价格、微软Xbox 512GB机型涨价100美元、1TB机型涨价150美元，正是“AI数据中心大规模抢存储”向消费电子终端传导的结果。这也在让市场重新思考：AI硬件算力链虽然盈利爆发，但估值、仓位和终端需求弹性风险也在上升，这也是为何上周五全球热门AI算力股票集体暴跌;相比之下，部分软件公司没有直接BOM压力，且AI能力可以通过订阅、用量、转化率提升和自动化效率变成毛利率较高的利润表。

AI投资主题似乎正在从“谁掌握算力供给”逐步过渡到“谁能把算力转化为高ROI工作流”的第二阶段。2023年迄今，英伟达、台积电、美光等一众存储芯片厂商与数据中心电力、光互连基础设施等热门AI算力链条是AI资本开支浪潮的最大受益者;但SemiAnalysis披露的Anthropic数据说明，AI模型层以及云计算和AI应用厂商们正在快速夺回价值捕获权：Anthropic年化收入从年初约90亿美元跃升至440亿美元以上，推理基础设施毛利率从38%升至70%以上，核心原因正是智能体AI让token从“聊天成本”变成可替代人力、代码、分析和运营流程的生产资料。

高盛最新研报显示，该机构预期智能体AI等代理式AI工作流预计将推动token消费到2030年增长24倍，因此AI价值链不再只是“AI硬件卖铲人”单向收割利润，而是进入“算力成本下降——token使用暴增——大模型与应用软件毛利率改善”的再分配阶段。

据了解，英伟达官方称，Vera Rubin NVL72相较GB200 NVL72可将高度交互、深度推理型智能体AI的每百万token成本降至十分之一;这与SemiAnalysis强调的GB300/Rubin代际效率提升相吻合，即硬件迭代正在持续压低token单位成本。但更加微妙的是：如果大模型厂商们和Neocloud(指代CoreWeave这类新云领军者)已经因为单位token成本下降而获得更高毛利，英伟达、台积电、HBM/DRAM/NAND供应商们就存在重新上调价格、夺回一部分经济租的动力。尤其在N3或者2nm级别先进制程、HBM、高速内存SOCAMM、企业级SSD、数据中心CPU乃至整个AI机架网络基础设施仍高度稀缺的背景下，硬件层并不会失去价值，只是投资逻辑会从“需求爆发带来的无差别上涨”转为“谁能在效率提升周期中保留定价权”。这也解释了为什么AI半导体股票板块波动加剧后，资金开始寻找估值尚未充分反映AI商业化红利的AI软件层资产。

来自高盛的资深分析师Borges表示：“客户体验市场正处于AI驱动的巨大演变之中，市场一部分领域(客户服务)对既有企业造成重大颠覆，导致投资者质疑整个类别的持久性。基于我们的行业交流和基本面分析，我们得出以下关键结论：1)能够受益于客户服务彻底颠覆的公司所获得的顺风，可能会持续多年，而不仅仅是近期的股价上行驱动因素;2)营销领域作为一个类别相对具有强劲韧性，因为这些公司通常拥有差异化的服务基础设施层，而我们认为这是当前市场严重误解的地方。”

基于这些关于软件行业的整体积极观点，Borges挑选出两只她认为有望利用这一转型的两只热门软件股——Klaviyo(KVYO.US)以及Braze(BRZE.US)。这位分析师预计，每只股票在未来12个月内潜在上涨空间至少达60%。

AI算力产业链仓位愈发拥挤，Klaviyo与Braze或成“反SaaS末日”与“软件股大反攻”样本

Klaviyo更偏电商/B2C CRM与中大型品牌增长，Braze更偏大型企业的跨渠道客户互动编排;二者都在用AI智能体模式的AI Agents提高营销、客服和运营效率，但核心价值不是“聊天”，而是用专有客户数据驱动更高转化率和更低运营成本。

Klaviyo的核心业务是面向B2C品牌的客户数据与营销自动化平台：把电商、会员、浏览、购买、短信、邮件、WhatsApp、移动推送等客户触点统一到一个实时客户画像里，再帮助企业做精准营销、客户分群、个性化推荐、复购转化和客户服务。该公司经营平台已经全面嵌入AI：官方将Klaviyo称为“自主B2C CRM和AI营销平台”，K:AI会基于实时客户画像来规划并发布营销活动、个性化每一次触达，并通过客户智能体处理客户请求。

Braze的核心业务是企业级客户互动平台：帮助品牌通过邮件、短信、App推送、站内消息、网页、广告等多渠道，与用户进行个性化、实时、全生命周期互动，重点服务营销团队和客户增长团队。Braze也在深度嵌入AI，BrazeAI用于生成个性化内容、优化客户旅程、自动化营销工作流，并通过AI Agents把问卷、表单、聊天消息等非结构化输入转化为情绪分数、客户属性、产品匹配等结构化输出。

Klaviyo

高盛在研报中强调的软件股“翻身时刻”因此不是传统SaaS软件们的集体修复，而是具备AI智能体、专有数据、客户上下文和闭环工作流的平台型软件被重新定价。高盛看多Klaviyo和Braze的核心逻辑，正是因为它们处在客户体验、营销自动化、客户数据平台和AI代理执行层的交汇处：Klaviyo一季度收入3.58亿美元、同比增长28%，并强调实时消费者上下文与智能体能力正在被注入客户体验;Braze一季度收入2.11亿美元、同比增长30.2%，剩余履约义务达到10.792亿美元，非GAAP经营利润也同比改善。

高盛表示，Klaviyo和Braze这类聚焦AI应用的软件公司如果能证明AI代理生态(即AI智能体)提升转化率、留存率、客单价和营销效率，就不再只是“被AI颠覆的SaaS”，而是AI生产率红利的分销管道。真正的投资启示是：AI牛市正在从第一阶段的“算力稀缺交易”，迈向第二阶段的“token经济学与软件现金流交易”;未来强劲盈利资产不一定是最靠近GPU/ASIC或者HBM/DRAM/NAND存储芯片的公司，而是能把低成本token嵌入高价值业务流程、并拥有数据闭环和客户分发权的公司。

Klaviyo这家公司是企业对消费者CRM，即客户关系管理领域的领导者。Klaviyo基于订阅模式的数据平台利用最前沿AI技术来分析客户数据和互动，使企业客户们能够更好地理解客户行为。

与所有CRM(客户管理管理软件)类型云软件公司一样，对于Klaviyo的客户而言，这里的关键效果是能够组织更符合品牌定位、更精准、更有效的直接营销活动。Klaviyo的智能体AI技术是这一图景中的关键组成部分，它提供自动化的AI智能体代理式工作流，能够看到完整的客户画像，包括购买历史和实时数据。简而言之，Klaviyo为其客户提供智能且有能力的AI聊天机器人或者AI智能体工具，能够推荐产品、协助用户购买，并全天候推进对话与自动工作流——远不只是回答问题这么简单。

Klaviyo甚至已经开发出一个AI帮助台。企业客户们受益于能够读取完整客户数据库的AI智能体，包括每位客户与企业互动的完整历史、营销互动和忠诚度状态完整历史记录。该公司的AI智能体甚至能够将客户联系人转交给人工客服，同时提供联系历史和上下文，以实现无缝、高效的切换。

最终，Klaviyo已经能够利用这些能力，成为直接营销人员和电子商务供应商中受欢迎的B2C CRM选择标的。截至今年3月31日，该公司拥有超过19.6万名客户，季度收入约3.58亿美元，并实现了28%的同比收入增长。该公司在2026财年第一季度实现非GAAP每股收益22美分，较市场本已强劲的一致预期高出2美分。

尽管业绩稳健，但在财报发布后，该公司股票大幅下跌，原因是公司宣布首席财务官Amanda Whalen将于8月卸任。Whalen曾带领Klaviyo完成向公开市场公司的转型，她的离职在公司开始寻找新首席财务官之际带来了不确定性。此外，市场还担忧未来收入增长。今年剩余时间的指引显示收入同比增长23%，较第一季度录得的28%明显放缓。

但高盛的Borges提出了反转理由，认为近期抛售创造的是机会，而不是显示业务恶化。

这位分析师表示：“Klaviyo对广泛增长向量的敞口，使我们对其基础业务健康状况充满信心，尤其是在收入增长仍处于20%区间高位的情况下。我们相信Klaviyo有能力：1)继续在现有客户基础和Shopify生态系统内扩张;2)拓展新市场(高端市场、国际市场以及电子商务之外的领域);3)受益于多个新产品周期(服务与AI)。在我们看来，这让Klaviyo在中期拥有多种跑赢的方式。”

基于这一立场，Borges给予Klaviyo“买入”评级，并设定26美元目标价，意味着未来一年有惊人的74.5%的潜在上行空间。

华尔街其他分析师怎么看?甚至可以说，他们更加看涨。覆盖Klaviyo的全部19名华尔街知名分析师均给予其等同于“买入”的积极评级，使该股获得一致的“强力买入”共识评级。在该股交易价格为14.90美元的情况下，29.94美元的平均目标价意味着一年潜在上涨空间高达101%。

Braze

Braze则是一家专注于改善并赋能企业客户群体客户互动的软件公司。Braze让自己的客户能够使用一个建立在多渠道和云端营销基础上的平台，并且重要的是，允许用户通过与自身目标受众建立稳固关系来推动销售。Braze打造其平台的重点，是推动终端客户从获取信息，或“了解情况”，走向购买，并以适合的任何节奏做到这一点。

这是一种数据驱动的方法，旨在通过从广泛来源提取数据来构建平台功能。这一广泛的数据基础使Braze的客户能够在整个营销漏斗中与客户互动。该平台使用AI来提供个性化消息传递和实时数据分析，使Braze成为AI驱动客户互动领域的领导者。

BrazeAI是该公司的专用AI平台，帮助企业在技术和客户期望持续演变之际保持营销工作的有效性。它使用AI生成个性化消息、内容和产品推荐，同时实时分析客户数据以改善互动。BrazeAI还自动化关键营销工作流程，帮助更高效地推动客户穿越销售漏斗。这一精简流程能够更快响应客户需求，并最终有助于更强的销售和营销执行。

然而，Braze最新季度业绩给投资者发出了一些混合信号。在发布2027财年第一季度报告的同时，该公司将全年收入指引上调至8.95亿美元至8.99亿美元，高于此前8.84亿美元至8.89亿美元的展望。然而，它维持全年非GAAP每股收益指引在0.61美元至0.65美元不变。这令投资者感到失望，因为更高的收入展望暗示更强增长，但并未带来更强盈利能力。

全球投资者们在2027财年第一季度看到的营收和利润表现印证了这一点。收入为2.11亿美元，同比增长30%，较预期高出580万美元;但非GAAP季度每股收益为10美分，虽然同比增加3美分，却没有超过预期，而是符合预期。

尽管如此，Borges在其对该股的研究中描绘了一条积极路径：“我们认为，随着AI加剧组织内部传统技术债务的压力，Braze处于有利位置，可以继续从传统营销工具那里夺取份额。随着客户期望上升，Braze赋予营销人员编排复杂营销活动能力的重要性正在提高。我们认为，Braze正在受益于能够推动未来单位经济效益更加健康的商业模式改善，这让我们有信心认为，Braze能够在2029年前实现20%的运营利润率。”

这位高盛分析师在这里设定的是等同于“买入”的最积极看涨评级，并以34美元目标价作为支持，指向约62%的一年上行空间。总体而言，基于17份近期华尔街分析师报告，Braze股票也获得一致的“强力买入”共识积极股票评级。该股当前交易价格为21.02美元，35.07美元的平均目标价表明其在一年期限内具有约67%的潜在涨幅。