阿里巴巴－Ｗ

阿里巴巴

智通財經APP獲悉，中金髮布研報稱，目前阿里巴巴-W(09988)港股交易於25倍FY27和15倍FY28非通用準則市盈率，阿里巴巴(BABA.US)美股交易於24倍FY27和15倍FY28非通用準則市盈率。該行下調FY27和FY28收入3%和4%至11474億元和13010億元，系CMR會計口徑調整;上調FY27和FY28 non-GAAP淨利潤預測9%和5%至911億元和1471億元，系雲計算利潤率提升和閃購優化UE。該行採用SOTP估值，基於FY27給予電商業務(不含閃購)8x P/E和雲計算業務8x P/S，維持港股和美股目標價172港幣和178美元，維持跑贏行業評級，較目前港股和美股股價有30%和32%的上行空間。

中金主要觀點如下：

4QFY26收入和經調整EBITA低於該行預期

公司公佈4QFY26業績：收入同增2.9%至2,434億元，剔除資產出表影響後可比口徑同增11%，其中CMR與該行預期基本一致;經調整EBITA同比下降84.4%至51億元，低於市場預期，系大模型投入加大及千問App春節推廣投入。

MaaS拉動雲收入持續加速

4QFY26阿里雲收入同增38%，外部客户收入同增40%;經調整EBITA達38億元，利潤率9.1%;現金資本開支269億元。公司強調市場份額為雲板塊首要目標，AI相關產品收入89.7億元，佔外部收入30%。當前包含百鍊MaaS平台在內的AI模型與應用服務年化經常性收入(ARR)達80億元，公司預計26年末或達300億元;考慮Agent需求和雲產品提價，該行預計1QFY27雲收入同增42%。公司預計10年後數據中心規模較2022年翻10倍以上，年度資本開支或超此前3,800億元的規劃。由於用户需求強勁、提價潛力明顯和MaaS高毛利業務佔比上行，公司預計未來數季度，雲的經調整EBITA利潤率或明顯提升，該行預估1QFY27將達到11%。

電商環比改善，閃購持續聚焦UE優化

4QFY26 客户管理收入(CMR)同增1%，系商家合作項目費用會計口徑調整，可比口徑同增約8%;中國電商集團經調整EBITA同比下滑40%至240億元，系閃購投入加大。通過物流效率和訂單結構優化，公司表示有望在FY27末實現月度UE轉正，減虧節奏或略有加速，該行預計1QFY27閃購經調整EBITA虧損138億元;4QFY26國際數字商業經調整EBITA接近盈虧平衡，系速賣通運營效率改善。展望FY27，電商主業在消費疲軟和監管合規壓力下仍或承壓，5月千問App打通淘寶天貓電商，AI與電商協同效應有待驗證。

風險提示：宏觀經濟及監管的不確定性，AI進展不及預期，競爭加劇風險。